Tras semanas de baja de tasas y dólar contenido, los analistas recomiendan ser selectivos. La curva CER concentra las apuestas, aunque con diferencias entre tramos cortos y largos.
El mercado de pesos cambió en las últimas ruedas y después de varias semanas de fuerte compresión de tasas, dólar contenido y récord de compras, los informes más recientes de la City empezaron a mostrar una señal más matizada. Todavía hay valor en la deuda local, pero ya no alcanza con comprar cualquier bono en pesos y esperar que la baja de tasas haga el resto.
El BCRA sigue comprando dólares, el Tesoro mantiene margen para refinanciar vencimientos y las curvas en pesos todavía ofrecen oportunidades. Pero, al mismo tiempo, la suba del tipo de cambio oficial, la mayor volatilidad en los bonos soberanos en dólares, el deterioro de algunas variables reales y la estrategia oficial de estirar duration obligan a ser más selectivo.
En ese contexto, PPI, Balanz, One618 y Criteria actualizaron sus recomendaciones y dejaron un mapa bastante claro sobre dónde ven más valor, qué activos conservarían en cartera y qué segmentos empiezan a exigir mayor prudencia.
Curva CER: el consenso con matices
El consenso más amplio aparece en la curva CER, aunque con diferencias importantes sobre qué tramo elegir, ya que la inflación implícita todavía luce baja para varias mesas de estrategia, especialmente si el tipo de cambio oficial sigue moviéndose con algo más de velocidad.
PPI ubica sus fichas en el CER corto y, en su informe, la sociedad de bolsa remarca que los rendimientos en pesos se ampliaron durante abril, con un movimiento más fuerte en la curva de tasa fija. Aun así, sostiene que los breakevens de inflación todavía se mantienen relativamente bajos, por lo que sus principales elegidos dentro del tramo corto son TZX26 y TZXD6. La lógica detrás del breakeven es que, si la inflación termina ubicándose por encima de lo que hoy descuentan los precios, esos bonos ajustados por CER pueden capturar mejor ese escenario que una LECAP o BONCAP a tasa fija. Además, al estar en la parte corta de la curva, tienen menos riesgo de duration que los vencimientos más largos.
Balanz también mantiene preferencia por CER y su principal elegido es TZXO6, acompañado con cobertura en Rofex para reducir el riesgo cambiario. La sociedad de bolsa considera que la inflación implícita sigue algo por debajo de sus proyecciones, pero advierte que la combinación actual de tasas y tipo de cambio no resulta tan atractiva como para estirar demasiado la duration —ir a bonos que vencen más allá de 2027—. Para manejo de liquidez —pesos excedentes—, Balanz prefiere TZX26. El argumento es que los instrumentos más cortos de la curva CER ya operan prácticamente como tasa fija y están arbitrados contra sus comparables, mientras que TZX26 todavía ofrece una mejor ecuación frente a alternativas como T30J6 o TTJ26.
One618, a través del posicionamiento del Consultatio Balance Fund, muestra una cartera más agresiva en pesos. El fondo mantiene 80% pesificado y una exposición de 60,7% a CER, con una tenencia muy relevante en TZX26, que representa 26,5% de la cartera. También aparece TZX28, con 15,6%, lo que marca que el fondo no abandonó el tramo largo, aunque sí empieza a moverse hacia alternativas más defensivas. El dato más interesante de One618 es la incorporación de CER provincial. La administradora empezó a mirar bonos de Córdoba y Mendoza, que ofrecen spreads de entre 370 y 400 puntos básicos de tasa real sobre la curva soberana. En su cartera aparecen papeles como CO3D7 y COD7P, mientras que la exposición provincial total llega a 15,5%. Para One618, estos instrumentos funcionan como una alternativa superadora frente al CER soberano, porque mantienen cobertura inflacionaria pero agregan un diferencial de carry por riesgo crédito provincial.
Criteria, en tanto, mantiene preferencia por la curva CER para inversores en pesos, aunque su selección va más hacia una extensión marginal de duration. Sus elegidos son TX26, TZXM7 y TZXS7, especialmente para quienes proyectan una inflación por encima de las expectativas de mercado. El TX26 aparece como una opción intermedia, con pagos parciales en mayo y noviembre, mientras que TZXM7 y TZXS7 permiten capturar más tasa real si el mercado vuelve a convalidar una compresión de rendimientos. La clave, en este caso, es que Criteria no recomienda alargar duration de manera indiscriminada, sino hacerlo en instrumentos puntuales.
Deuda en dólares y zona amarilla
Dentro de la deuda en dólares y para carteras con horizonte de largo plazo, Criteria mantiene preferencia por la curva bajo ley local, con AL30 como posición principal y AE38 como complemento. El AL30 ofrece menor duration y más liquidez, mientras que AE38 suma rendimiento y exposición a una eventual compresión de spreads.
En la zona amarilla aparecen los activos que todavía pueden tener sentido, pero donde la relación riesgo-retorno ya no luce tan cómoda. El primer grupo es el de los CER largos, en donde PPI y Balanz coinciden en que el tramo largo puede tener valor, pero también advierten que es más vulnerable a la estrategia del Tesoro. El Gobierno viene aprovechando las tasas cortas bajas para extender vencimientos, y eso implica pagar premio en instrumentos más largos. Si esa dinámica continúa, los bonos largos podrían verse presionados.